对于平衡良好的美国投资者投资组合，黄金是股票，债券和另类资产的明显补充。作为财富储备和多面对冲，黄金在许多主要资产类别中均表现出色，同时在上升和下降市场中均表现强劲。

黄金可以通过以下四个关键方式增强投资组合：

产生长期回报

充当有效的多元化经营者，并在出现市场压力时减轻损失

提供无信用风险的流动性

改善投资组合的整体绩效

黄金的相关性提高

投资者已寻求传统股票和债券投资的替代方案，以追求多元化和更高的风险调整后收益。例如，非传统资产在全球养老基金中的份额从1998年的7％增加到2019年的23％–在美国2 是30％（图1）。在个人投资者的投资组合构成中也可以看到类似的模式。3

图1：投资者继续在其投资组合中增加包括黄金在内的另类投资*

黄金分配已成为这一转变的接受者。自2001年以来，全球投资需求平均每年以14％的速度增长，并且黄金价格在同一时期内上涨了近六倍，因此，黄金已逐渐成为主流投资。4

增长的主要因素包括：

新兴市场增长：经济扩张-尤其是在中国和印度-扩大了黄金的消费者和投资者基础并使之多样化

市场准入： 2003年推出了黄金支持的ETF，这有助于进入黄金市场，并大大增强了对作为战略投资的黄金的兴趣，降低了总拥有成本并提高了效率

市场风险：全球金融危机促使人们重新关注有效的风险管理，并促使不相关的高流动性资产（如黄金）升值。如今，贸易紧张局势，民粹主义政治的增长以及对经济和政治前景的担忧，促使投资者在动荡时期重新审视黄金作为传统的避险工具

货币政策：持续低利率降低了持有黄金的机会成本，并突出了其作为真正长期回报来源的特征，尤其是与历史上高水平的全球负收益债务相比

中央银行的需求：全世界中央银行对黄金的兴趣激增，通常用于安全和多样化的外汇储备中，这鼓励了其他投资者考虑黄金的积极投资属性。

黄金的战略作用

黄金是股票，债券和基础广泛的投资组合的明显补充。黄金拥有丰富的财富，可以对系统性风险，货币贬值和通货膨胀进行套期保值，从历史上看，它改善了投资组合的风险调整收益，提供了正收益，并在市场压力时期提供了流动性以偿还债务。

1.收益来源

在不确定时期，黄金长期以来被认为是有益资产。从历史上看，无论好坏，它都能带来长期的正回报。回顾近半个世纪以来，自1971年黄金标准崩溃以来，黄金价格平均每年以10％的速度增长。5在此期间，黄金的长期回报与股票相当，比债券高。在过去的二十年中，黄金的表现也超过了其他主要资产类别（图2）。

这种双重性反映了对黄金需求的多种来源，并将其与其他投资资产区分开。黄金长期用于保护和增加财富，并且作为一种交换手段，因为它具有全球知名度，并且不承担任何责任。黄金也被作为一种奢侈品，被全世界的消费者所重视。它是电子学中的关键组件。这些多样化的需求来源使黄金具有特殊的弹性：在景气时期和景气不好时都可提供稳定回报的潜力（重点2）。

图2：黄金从长期来看已实现正收益，超过了主要资产类别

关键全球资产的年均美元收益*

焦点2：了解黄金估值

黄金不符合用于股票或债券的大多数常见估值框架。没有息票或股息，典型的现金流量折现模型将失败。而且也没有预期的收益或账面价值比。

我们的研究表明，事实上，对黄金进行估值是很直观的：其均衡价格取决于我们用Qaurum SM强调的需求和供给的交集。6

尤其是，黄金的表现可以由四组主要因素来解释：

经济扩张：经济增长时期非常有利于珠宝，技术和长期储蓄

风险与不确定性：市场低迷通常会提振黄金作为避风港的投资需求

机会成本：竞争资产的价格，尤其是债券（通过利率）和货币的价格，影响了投资者对黄金的态度

动量：投资流动（在风险开启或风险关闭期间），在衍生产品市场的定位和价格趋势可能会点燃或削弱黄金的表现。

战胜通货膨胀，应对通货紧缩

长期以来，黄金一直被视为抵御通货膨胀的工具，数据证实了这一点。在过去49年中，平均年收益率为10％，已超过美国消费者物价指数（CPI）。

黄金还可以保护投资者免受极端通胀的影响。在通货膨胀率高于3％的年份中，黄金的价格平均上涨了15％（图3）。因此，从长期来看，黄金不仅保留了资本，还帮助其增长。

牛津经济学的研究也值得注意地表明，在通缩时期，黄金应该表现良好。7这些时期的特点是低利率，减少的消费和投资以及财务压力，所有这些都倾向于促进对黄金的需求。

图3：黄金在高通胀时期历来上涨

黄金的美元回报率与年度通货膨胀率的关系

胜过法定货币

持续低利率和对美元前景的担忧推动了投资者需求，因为这些因素影响了持有黄金的机会成本。

从历史上看，主要货币与黄金挂钩。随着1971年布雷顿森林体系的崩溃，这种情况发生了变化。从那时起，黄金作为一种交换手段已大大超过了所有主要货币（图4）。黄金标准结束后立即以及主要经济体违约后，这一表现尤其突出。强劲表现背后的关键因素是，黄金的供应增长几乎没有变化-在过去20年中，每年增长约1.6％。8相比之下，法定货币可以无限制印制以支持货币政策，全球金融危机后的量化宽松（QE）措施就是例证。

图表4：随着时间的推移，黄金的表现胜过所有主要法定货币

1900年以来主要货币与黄金之间的相对价值*

2.有效的多元化

多元化的好处已广为人知，但很难找到有效的多元化者。随着市场不确定性的增加和波动性的加剧，许多资产之间的联系越来越紧密，部分原因是风险/风险规避投资决策的驱动。结果，当投资者最需要投资组合时，许多所谓的分散投资人就无法保护它们。

黄金的不同之处在于，黄金与股票和其他风险资产的负相关性随着这些资产的抛售而增加。2008-2009年的金融危机就是一个很好的例子。股票和其他风险资产的价值暴跌，对冲基金，房地产和大多数被视为长期投资组合多元化的商品也暴跌。例如，从2007年12月到2009年2月，标准普尔500指数下跌了50％。相比之下，黄金则保持不变，同期上涨了14％。9

这种强大的性能也许不足为奇。

在风险增加期间，黄金一直受益于“高质量飞行”的流入。它在系统性风险时期特别有效，可带来正收益并减少总体投资组合损失。同样重要的是，当投资组合中流动性较差的资产难以出售，价值低估甚至可能被错误定价时，黄金也可使投资者承担债务。

但是，在动荡时期，黄金的相关性不仅对投资者有用。它还可以在积极市场中与股票和其他风险资产产生正相关。

这种双重利益源于黄金的双重性质：作为投资和奢侈品。因此，黄金的长期价格受到收入增长的支撑。我们的分析证实了这一点，表明当股票强劲反弹时，它们与黄金的相关性会增加（图5），这很可能是受财富效应支持的黄金消费者需求以及寻求防范高通胀预期的投资者的需求所驱动。

图表5：黄金与股票的相关性有助于在经济形势好转和不利时期投资组合多样化

黄金和美国股票收益在各种股票表现环境中的相关性*

3.深度流动的市场

黄金市场庞大，全球化且流动性很高。

我们估计，投资者和央行持有的实物黄金价值约为37亿美元，另外还有9000亿美元的未平仓合约通过在交易所或场外交易的衍生品进行交易。10

黄金市场也比包括德国外滩，欧元/日元和道琼斯工业平均指数在内的几个主要金融市场更具流动性，而交易量与标准普尔500指数相似（图6）。2019年，黄金的平均每日交易量为1450亿美元。在此期间，场外现货和衍生品合约占780亿美元，黄金期货在全球各个交易所的每日交易额为650亿美元。黄金支持的ETF提供了额外的流动性来源，美国最大的上市基金平均每天交易20亿美元。

市场的规模和深度意味着它可以轻松容纳大型的，持有并持有的机构投资者。与许多金融市场形成鲜明对比的是，即使在严重的金融压力时期，黄金的流动性也不会枯竭。

图表6：黄金交易量超过其他许多主要金融资产

美元平均每日交易量*

4.增强投资组合绩效

长期收益，流动性和有效的多样化都有利于整个投资组合的表现。综合而言，他们认为，通过增加黄金，可以大幅提高投资组合的风险调整后收益。

我们对过去5年，10年和20年的投资表现的分析强调了黄金对投资者投资组合的积极影响。例如，如果在过去十年中将2.5％，5％或10％的投资组合分配给黄金，则平均美国投资组合将获得更高的风险调整收益 （图7）。自全球金融危机以来，积极影响尤为明显。

除历史回溯测试外，基于New Frontier Advisors重采样效率TM的更全面的优化分析表明，以美元为基础的投资者若能分配2％至10％的多元化资产，则可从业绩实质提升中受益。投资黄金（图8a）。11

黄金的数量根据个人资产分配的决定而变化。但是，从广义上讲，无论是在波动性，非流动性还是资产集中度方面，投资组合中的风险都越高，在考虑范围内抵消风险所需的黄金配置就越大（图8b）。

我们的分析表明，即使投资者假设黄金的年收益率在2％至4％之间，远低于其实际长期历史表现，黄金在假设投资组合中的最佳权重在统计上也很重要。

对于已经持有其他通胀对冲资产（如通胀挂钩债券） 的投资者12，以及持有另类资产（如商品（焦点3），房地产，私募股权和对冲基金）的投资者，这同样有效。13

图7：在过去十年中增加黄金将增加假设的美国平均投资组合的风险调整后收益

假设有或没有黄金的假设美国平均投资组合的表现*

图8：黄金可以显着提高各种风险水平下的假设投资组合的经风险调整后的收益

（8a）为各种假设的投资组合类型提供最优的风险调整后回报的最优分配*

（8b）在给定投资组合类型内对其他资产的不同分配可能的最佳黄金分配范围*

*基于新前沿顾问的“重新采样效率 ”进行优化分析”使用1989年1月至2019年12月的月收益率。数据包括ICE 3个月美国国债指数，彭博巴克莱美国债券总指数，彭博巴克莱全球除美国以外的全球债券总指数，MSCI US，EAFE和EM指数，FTSE NAREIT股票REITs指数，彭博商品指数以及LBMA黄金价格下午的即期收益均为美元。每种假设的投资组合类型都反映了对现金，债券，股票，替代资产和黄金的不同分配。标签“保守”，“中度”和“激进”反映了根据诸如美国个人投资者协会等组织的调查而普遍接受的假设投资组合类型。例如，“适度的投资组合分配”持有大约28％的现金和债券，42％的股票和30％的REIT，对冲基金，私募股权，商品和黄金。。对于图8a中每个给定的假设投资组合类型，给定的色条部分代表对应资产类别的最佳分配。投资组合组合对应于根据优化分析为总投资组合提供最高风险调整后收益的分配。图8b中的金条表示每种假设投资组合类型的所有可能的最佳金分配的范围，基于其他资产的分配变化（仍属于“保守”，“中度”和“激进”组成），分别。通常，股票和类似资产的较高敞口会导致较高的黄金最佳配置，这可能会抵消所产生的额外风险。

焦点三：黄金超越商品

黄金通常被视为广泛的商品综合体的一部分，无论是作为商品指数（例如，S＆P GSCI指数，彭博商品指数）的一部分，ETF的证券还是商品交易所的未来交易。

黄金与大宗商品有一些相似之处。但是有几个重要的区别：

黄金是传统的避险资产：稀缺但流动性强，在困难时期可提供有效的下行投资组合保护

黄金既是投资又是奢侈品，从而降低了其与其他资产的相关性

黄金的供应是均衡的，深度的和广泛的，限制了不确定性和波动性

与几种传统商品不同，黄金不会随着时间而降解

这些独特的属性使黄金与商品组合区分开来。黄金不仅通常跑赢大宗商品（图9），而且我们的研究表明，对黄金进行独特的配置可以提高被动商品敞口的投资组合的绩效。

图表9：黄金的表现优于基础广泛的商品指数和个别商品

20年商品和商品指数回报*

结论

在过去的二十年中，人们对黄金的看法发生了巨大变化，这反映出东方人的财富增加了，并且人们对黄金在全球投资组合中的作用越来越了解。

黄金作为稀缺，流动性强且不相关的资产的独特属性证明，它可以长期充当真正的多元化资产。

黄金作为投资和奢侈品的地位使它在近五十年中的平均回报率约为10％，可与股票相媲美，比债券和大宗商品还多（见图 2）。

黄金作为避险资产的传统角色意味着它在高风险时期会发挥作用。但是，黄金作为投资和消费品的双重吸引力意味着它也可以在繁荣时期产生正回报。这种动态可能会持续下去，反映出当前的政治和经济不确定性，历史低利率以及围绕股票和债券市场的担忧（参见2020年黄金展望）。

总体而言，广泛的分析表明，在以美元计价的投资组合中添加2％至10％的黄金将对绩效产生切实的改善，并在可持续的长期基础上提高风险调整后的回报

来源：不露声色不动如山